达晨创投副总裁邵红霞：组织形式没有优劣之分
发布日期：2011-07-15
达晨创投副总裁邵红霞日前就有限合伙制与公司制在中国的发展问题接受清科独家专访，她表示“有限合伙制和公司制是VC/PE基金自愿选择的组织形式，也是国外成熟市场VC/PE基金的两种主要形式。凡是存在的，都有其道理。组织形式没有优劣之分别，只有实践操作中的差异。”
达晨创业投资有限公司创建于2000年4月，公司专注于创业投资与股权投资，目前管理达晨创业、达晨兴业、达晨财信、达晨成长、达晨财富、达晨银雷、达晨创富等7期基金，规模达人民币30亿元。到目前为止，达晨创投成功投资了40多家具有良好发展潜力的行业龙头企业，已上市的企业2家 （同洲电子002052、拓维信息002261），2008年已上报材料的8家，2009年预计还将有10多家企业上报中小板、创业板。依托雄厚的资金实力，优良的业绩和专业精神，达晨创投已发展成为中国VC界名列前茅的主流机构。
以下为采访实录：
清科：达晨最初以公司制为主，2008年开始开始尝试有限合伙制，已募集两个有限合伙制基金，对两种组织形式有怎样的体会？
邵红霞：我认为：有限合伙制和公司制是VC/PE基金自愿选择的组织形式，也是国外成熟市场VC/PE基金的两种主要形式。凡是存在的，都有其道理。组织形式没有优劣之分别，只有实践操作中的差异。2009年，我们新设立了两只基金：一只是和北京市政府合作的引导基金，采用的是公司制；另一只私募基金，采用了有限合伙制。
从基金管理者的角度来看，我觉得有限合伙制有它的优势：第一：不用重复纳税；第二，GP和LP的责权利划分清晰简单，“有钱出钱，有力出力”；第三：对于基金管理人来说，激励机制和决策机制非常重要，有限合伙制用最高的形式把这两点做了明确，即：“二八分成”、“GP决策”。
目前，有限合伙制的首要问题是作为上市公司股东资格的障碍。这个问题必须尽快解决。如果这个都不能解决，有限合伙的设置就失去意义了。其次，目前的国家税收优惠政策更倾向公司制的基金。
清科：达晨的有限合伙基金在上市方面有没有遇到问题？
邵红霞：还没有，2008年6月我们才募集了第一个有限合伙基金，使用有限合伙基金投资的案子还没有上市的。我知道其他同行遇到了这样的问题，他们是用代持或转让来解决的，操作上挺麻烦。
清科：有关税负，有观点认为目前的税收政策对于公司制的倾斜比较明显，有限合伙企业面临障碍。您怎样看？
邵红霞：从税收政策上看，公司制是有很大吸引力，即：投资额的70%可以抵扣税。但目前，这个政策还比较悬空，据我了解，在深圳还没有一家创投基金享受了这种优惠。最近，税务部门正在制定一些细则。另外，优惠政策对投资项目也设定了相关门槛，包括员工人数、市场规模等，同时，必须是经过认定的高新技术企业。我们投的项目不少是新经济、新模式的消费服务类公司，这类公司是享受不到优惠政策的。
清科：2008年12月份财务部和税务总局发布合伙企业合伙人所得税通知，中间提及有限合伙人和普通合伙人都按“工商经营所得税”税率执行，年所得超过5万元的超过部分应该按35%税率缴税，而今年1月19日，财政部、税务总局还发布《关于坚决制止越权减免税加强依法治税工作的通知》，明确中央税、共享税以及地方税的立法权都集中在中央。过去很多地方对于有限合伙制的优惠政策或将存在不确定因素。
邵红霞：您讲的很对。我听说，一些地方政府也做出了相应的解释：他们提供的不叫优惠，叫返还，即：当地政府自愿做出一部分让利，不知道这和国家税法会不会有冲突。
清科：您觉得公司制还有什么需要解决的问题？政府对有限合伙制的顾虑又有哪些？
邵红霞：公司制有它的好处：首先，它是法人机构，上市渠道畅通，国家政策倾斜，法律保护更好一些。公司制也有它的弊端：首先，决策效率低下，每个股东都有决策权，有些股东可能还有自己的内部流程，效率上存在弱点；再者是激励机制，管理层和股东之间的利益分配存在博弈和折中。
政府对有限合伙制的顾虑，我认为主要有两点：第一，担心税收漏洞。有限合伙制在税收方面不太好控制监管；第二点，担心非法集资。我认为的确有必要加强对GP的监管。VC/PE是个非常专业的领域，并不是任何人都可以做GP，去募集资金的，要对GP的市场口碑、专业水平、诚信资格、持续业绩等设置一些门槛。当然，也可以让市场来评判，管理水平差、业绩回报低的GP会被LP淘汰、被市场淘汰。
清科：汇乐集团和红鼎创投的问题发生以后，国家的顾虑可能就更大了。
邵红霞：这是发展中的一些问题。不过，我相信：现在国内LP的群体不断在成熟。以前多是GP抱怨LP不专业，经过这次经济危机，LP对GP的选择更加挑剔。现在LP更谨慎，也更专业了。
清科：我们注意到你们现在募的达晨创富基金，有消息说募到4.5亿元？
邵红霞：是，比我们预期的好。
清科：达晨创富是达晨财富之后的又一有限合伙基金，再次采用有限合伙制，达晨是否比较倾向于有限合伙的方式？
邵红霞：选择有限合伙制，因为有前面我提到过的优点。目前，我负责达晨的融资及LP关系管理事务，经常和LP接触交流。我的感觉：现在的LP对有限合伙制的组织形式、分配原则、决策原则基本认同，对管理费、业绩分成也理解尊重。如果说现在国内LP仍不太成熟，主要表现在两个方面：第一，长线意识不够。他们希望赚快钱，耐心不够。第二，回报预期过高，不太理性。我相信：随着上市公司股东资格障碍的消除，有限合伙在国内的发展空间会很大。
清科：刚才您提到LP的长线意识不够，或是预期过高，您觉得与我国的LP构成结构有关系吗？
邵红霞：当然，一定是。就我们基金来说，大部分LP是个人。我们非常希望一些长线资金，像社保、银行、保险、家族基金、FOF等专业机构能参与进来。
清科：我们知道达晨和北京创投引导基金之间的合作，选择的是公司制形式。这种类型的政府引导基金是不是都倾向于采用公司制组织形式？
邵红霞：对，公司制有法人资格，治理结构比较清晰，法律保护比较规范，比较适合政府引导基金。
清科：现在的有限合伙的法律框架不太完善，国家还没有配套措施和规范的运作要求，大家对LP的权益保护比较担心，这是不是像政府引导基金等长线资金比较倾向公司制的原因？
邵红霞：有些问题，在中国，需要在实践操作中不断完善和解决。两种形式都是被成熟市场验证过了的，应该是大家自愿的一个选择，也应该得到同样的鼓励和对待。
清科：您现在和LP接触过程中，他们对于公司制和有限合伙有什么倾向么？
邵红霞：我们的LP对有限合伙是比较接受的。
清科：也有观点认为最近LP出现了GP化的倾向。
邵红霞：确实存在LP的GP化倾向。其实，这是LP和GP之间的信任问题。信任的建立是需要时间的。从我同LP的交流经验来看，GP的投资信息要及时透明，要坦诚地和LP沟通。GP、LP之间只有原则，没有秘密。可以错，但不可以骗，不要刻意隐瞒，这一点很重要。信任建立起来不容易，但破坏很容易，尤其是一个新基金，LP/GP关系还比较脆弱，基金还没有回报的时候，更需要及时沟通、坦诚透明，才能建立一种长期互信的关系。
同时，我觉得：VC/PE是一个很专业的投资领域，一个成功的GP需要长期的市场历练和实践积累，绝非一朝一夕之功，还是专家理财比较科学。
清科：在我们国家信用体系还没有建立，法律构架还不完整的情况下，LP很有可能会遇到权益保护的问题。
邵红霞：的确如此，所以，我一直认为本土第一批LP很了不起，值得我们尊重。首先，他们有智慧，能看到VC/PE的投资价值。其次，他们要有勇气，信任别人，愿意把钱交给专家打理。第三，他们要有实力，因为LP的门槛比较高。第四，他们要有耐心，VC/PE是长线投资，是一个长期承诺。最后，他们还要有一个成熟的心态，对回报预期也要理性合理。我们团队一直非常珍惜我们的市场口碑和LP的信任。VC/PE行业是最讲口碑和品牌的，没有口碑和品牌，你就不可能在市场上做久。每个基金的导向和价值观都有差异，我们达晨希望与LP建立一个长期的合作关系，希望与信任我们的LP一起成长、一起收获。我们和LP的关系一直很融洽。
清科：达晨现在单个LP的投资规模大概是多少？
邵红霞：个人LP，500—800万元；机构LP，1000—3000万元。
清科：新一期基金的投资方向有变化吗？
邵红霞：新一期基金，我们的投资风格、投资领域、投资原则都没有太大变化。我们会继续关注四个行业——文化传媒、消费服务、现代农业和节能环保。我们的原则就是只做自己擅长和看得懂的行业和项目，这是我们的投资纪律。
清科：你们在与政府引导基金合作方面，除了和北京有合作之外，今后还有其他的合作计划吗？
邵红霞：目前，只和北京引导基金有合作。作为VC基金，我们的资金、资源都要跟项目走。北京有很好的项目资源，达晨已在北京投资了近10个优质项目。大多数引导基金都会要求基金总额的50%甚至更高的比例要投在当地，如果一个地方没有很好的项目资源，对我们而言，就没有在当地设立基金的意愿了。当然，未来，我们还会选择两三家来做。
达晨创业投资有限公司创建于2000年4月，公司专注于创业投资与股权投资，目前管理达晨创业、达晨兴业、达晨财信、达晨成长、达晨财富、达晨银雷、达晨创富等7期基金，规模达人民币30亿元。到目前为止，达晨创投成功投资了40多家具有良好发展潜力的行业龙头企业，已上市的企业2家 （同洲电子002052、拓维信息002261），2008年已上报材料的8家，2009年预计还将有10多家企业上报中小板、创业板。依托雄厚的资金实力，优良的业绩和专业精神，达晨创投已发展成为中国VC界名列前茅的主流机构。
以下为采访实录：
清科：达晨最初以公司制为主，2008年开始开始尝试有限合伙制，已募集两个有限合伙制基金，对两种组织形式有怎样的体会？
邵红霞：我认为：有限合伙制和公司制是VC/PE基金自愿选择的组织形式，也是国外成熟市场VC/PE基金的两种主要形式。凡是存在的，都有其道理。组织形式没有优劣之分别，只有实践操作中的差异。2009年，我们新设立了两只基金：一只是和北京市政府合作的引导基金，采用的是公司制；另一只私募基金，采用了有限合伙制。
从基金管理者的角度来看，我觉得有限合伙制有它的优势：第一：不用重复纳税；第二，GP和LP的责权利划分清晰简单，“有钱出钱，有力出力”；第三：对于基金管理人来说，激励机制和决策机制非常重要，有限合伙制用最高的形式把这两点做了明确，即：“二八分成”、“GP决策”。
目前，有限合伙制的首要问题是作为上市公司股东资格的障碍。这个问题必须尽快解决。如果这个都不能解决，有限合伙的设置就失去意义了。其次，目前的国家税收优惠政策更倾向公司制的基金。
清科：达晨的有限合伙基金在上市方面有没有遇到问题？
邵红霞：还没有，2008年6月我们才募集了第一个有限合伙基金，使用有限合伙基金投资的案子还没有上市的。我知道其他同行遇到了这样的问题，他们是用代持或转让来解决的，操作上挺麻烦。
清科：有关税负，有观点认为目前的税收政策对于公司制的倾斜比较明显，有限合伙企业面临障碍。您怎样看？
邵红霞：从税收政策上看，公司制是有很大吸引力，即：投资额的70%可以抵扣税。但目前，这个政策还比较悬空，据我了解，在深圳还没有一家创投基金享受了这种优惠。最近，税务部门正在制定一些细则。另外，优惠政策对投资项目也设定了相关门槛，包括员工人数、市场规模等，同时，必须是经过认定的高新技术企业。我们投的项目不少是新经济、新模式的消费服务类公司，这类公司是享受不到优惠政策的。
清科：2008年12月份财务部和税务总局发布合伙企业合伙人所得税通知，中间提及有限合伙人和普通合伙人都按“工商经营所得税”税率执行，年所得超过5万元的超过部分应该按35%税率缴税，而今年1月19日，财政部、税务总局还发布《关于坚决制止越权减免税加强依法治税工作的通知》，明确中央税、共享税以及地方税的立法权都集中在中央。过去很多地方对于有限合伙制的优惠政策或将存在不确定因素。
邵红霞：您讲的很对。我听说，一些地方政府也做出了相应的解释：他们提供的不叫优惠，叫返还，即：当地政府自愿做出一部分让利，不知道这和国家税法会不会有冲突。
清科：您觉得公司制还有什么需要解决的问题？政府对有限合伙制的顾虑又有哪些？
邵红霞：公司制有它的好处：首先，它是法人机构，上市渠道畅通，国家政策倾斜，法律保护更好一些。公司制也有它的弊端：首先，决策效率低下，每个股东都有决策权，有些股东可能还有自己的内部流程，效率上存在弱点；再者是激励机制，管理层和股东之间的利益分配存在博弈和折中。
政府对有限合伙制的顾虑，我认为主要有两点：第一，担心税收漏洞。有限合伙制在税收方面不太好控制监管；第二点，担心非法集资。我认为的确有必要加强对GP的监管。VC/PE是个非常专业的领域，并不是任何人都可以做GP，去募集资金的，要对GP的市场口碑、专业水平、诚信资格、持续业绩等设置一些门槛。当然，也可以让市场来评判，管理水平差、业绩回报低的GP会被LP淘汰、被市场淘汰。
清科：汇乐集团和红鼎创投的问题发生以后，国家的顾虑可能就更大了。
邵红霞：这是发展中的一些问题。不过，我相信：现在国内LP的群体不断在成熟。以前多是GP抱怨LP不专业，经过这次经济危机，LP对GP的选择更加挑剔。现在LP更谨慎，也更专业了。
清科：我们注意到你们现在募的达晨创富基金，有消息说募到4.5亿元？
邵红霞：是，比我们预期的好。
清科：达晨创富是达晨财富之后的又一有限合伙基金，再次采用有限合伙制，达晨是否比较倾向于有限合伙的方式？
邵红霞：选择有限合伙制，因为有前面我提到过的优点。目前，我负责达晨的融资及LP关系管理事务，经常和LP接触交流。我的感觉：现在的LP对有限合伙制的组织形式、分配原则、决策原则基本认同，对管理费、业绩分成也理解尊重。如果说现在国内LP仍不太成熟，主要表现在两个方面：第一，长线意识不够。他们希望赚快钱，耐心不够。第二，回报预期过高，不太理性。我相信：随着上市公司股东资格障碍的消除，有限合伙在国内的发展空间会很大。
清科：刚才您提到LP的长线意识不够，或是预期过高，您觉得与我国的LP构成结构有关系吗？
邵红霞：当然，一定是。就我们基金来说，大部分LP是个人。我们非常希望一些长线资金，像社保、银行、保险、家族基金、FOF等专业机构能参与进来。
清科：我们知道达晨和北京创投引导基金之间的合作，选择的是公司制形式。这种类型的政府引导基金是不是都倾向于采用公司制组织形式？
邵红霞：对，公司制有法人资格，治理结构比较清晰，法律保护比较规范，比较适合政府引导基金。
清科：现在的有限合伙的法律框架不太完善，国家还没有配套措施和规范的运作要求，大家对LP的权益保护比较担心，这是不是像政府引导基金等长线资金比较倾向公司制的原因？
邵红霞：有些问题，在中国，需要在实践操作中不断完善和解决。两种形式都是被成熟市场验证过了的，应该是大家自愿的一个选择，也应该得到同样的鼓励和对待。
清科：您现在和LP接触过程中，他们对于公司制和有限合伙有什么倾向么？
邵红霞：我们的LP对有限合伙是比较接受的。
清科：也有观点认为最近LP出现了GP化的倾向。
邵红霞：确实存在LP的GP化倾向。其实，这是LP和GP之间的信任问题。信任的建立是需要时间的。从我同LP的交流经验来看，GP的投资信息要及时透明，要坦诚地和LP沟通。GP、LP之间只有原则，没有秘密。可以错，但不可以骗，不要刻意隐瞒，这一点很重要。信任建立起来不容易，但破坏很容易，尤其是一个新基金，LP/GP关系还比较脆弱，基金还没有回报的时候，更需要及时沟通、坦诚透明，才能建立一种长期互信的关系。
同时，我觉得：VC/PE是一个很专业的投资领域，一个成功的GP需要长期的市场历练和实践积累，绝非一朝一夕之功，还是专家理财比较科学。
清科：在我们国家信用体系还没有建立，法律构架还不完整的情况下，LP很有可能会遇到权益保护的问题。
邵红霞：的确如此，所以，我一直认为本土第一批LP很了不起，值得我们尊重。首先，他们有智慧，能看到VC/PE的投资价值。其次，他们要有勇气，信任别人，愿意把钱交给专家打理。第三，他们要有实力，因为LP的门槛比较高。第四，他们要有耐心，VC/PE是长线投资，是一个长期承诺。最后，他们还要有一个成熟的心态，对回报预期也要理性合理。我们团队一直非常珍惜我们的市场口碑和LP的信任。VC/PE行业是最讲口碑和品牌的，没有口碑和品牌，你就不可能在市场上做久。每个基金的导向和价值观都有差异，我们达晨希望与LP建立一个长期的合作关系，希望与信任我们的LP一起成长、一起收获。我们和LP的关系一直很融洽。
清科：达晨现在单个LP的投资规模大概是多少？
邵红霞：个人LP，500—800万元；机构LP，1000—3000万元。
清科：新一期基金的投资方向有变化吗？
邵红霞：新一期基金，我们的投资风格、投资领域、投资原则都没有太大变化。我们会继续关注四个行业——文化传媒、消费服务、现代农业和节能环保。我们的原则就是只做自己擅长和看得懂的行业和项目，这是我们的投资纪律。
清科：你们在与政府引导基金合作方面，除了和北京有合作之外，今后还有其他的合作计划吗？
邵红霞：目前，只和北京引导基金有合作。作为VC基金，我们的资金、资源都要跟项目走。北京有很好的项目资源，达晨已在北京投资了近10个优质项目。大多数引导基金都会要求基金总额的50%甚至更高的比例要投在当地，如果一个地方没有很好的项目资源，对我们而言，就没有在当地设立基金的意愿了。当然，未来，我们还会选择两三家来做。
